房企在长租公寓轻资产融资探索上又进一步

日前，世茂集团(下称“世茂”)在上交所发布“世茂-华能-开源住房租赁信托受益权资产支持专项计划”(简称“世茂住房租赁租金ABS”)，该项目是全国首单住房租赁储架式租金ABS项目，储架规模10亿元，首期发行5亿元。

而恒大在7月5日发行的“中联前海开源-恒大租赁住房一号第N期资产支持专项计划”，产品规模高达100亿元，与碧桂园、保利等重资产的REITs模式类似。

相比之下，世茂住房租赁租金ABS规模小得多。对此，易方达资产管理有限公司固定收益与不动产投资部副总经理车阳分析，恒大、碧桂园、保利的重资产类REIT是打通资金渠道的方式，额度比较大;世茂是轻资产的租赁ABS，没有实物资产的抵押或过户，融资规模有限(30亿的估值，首期只发行5亿)，这个产品与魔方在2017年初发行的公寓ABS类似，只是这次的主体是开发商，而且是自持物业，比较适合短期内不想(或不能)出售的住房物业，实现一定规模的融资。

受限于发债收紧，房企近期纷纷启动房地产相关领域的融资计划，21世纪经济报道记者了解，旭辉近期也在积极推行轻资产化的住房租赁ABS产品。

轻资产融资破冰“租购并举”的时代背景下，住宅市场投资热度减缓、存量地产价值模型也相应重构。金融创新时的现金流与利率“游戏”，是解决企业流动性的关键。正如安间资产创始人兼董事长程远评论，从变现角度看，长租公寓的资产变现操作方式还处于摸索阶段，很可能两三个月后会推翻现在的体系和做法;从业务发展来看，ABS在短期内私募抵押型REITs和权益型REITs仍将是主流，但与国际接轨发展标准公募ABS是趋势。

目前长租公寓运营机构、房地产投资基金一般是先将物业部分股权出售给保险公司等长期资金持有方，再协同后者共同发行REITs。只是运营物业年化收益仅为3%~4%，租金回报率远远低于保险资金长期投资回报预期值。因此，多数保险公司对长期持有运营项目的投资持谨慎态度。

不少业内人士认为，相当于是一些“重资产”运营的长租公寓，此类项目有了资产支持，所以风险相对可控。

房企为盘活存量资产，将“资产池”转变为“资金池”，也为了解决“重资产”长租公寓投资回收周期问题，完善“重资产”企业“开发、持有、证券化退出”的全产业链模式，长租公寓资产证券化因此被激活。

REITs成为房企布局租赁住房业务、占据租赁住房市场的重要投融资工具。车阳指出，之前长租公寓的轻资产模式，一般都是二房东来发的，比如魔方和盛煦，因为没有资产价值的增信(仅有收益权)，所以需要外部机构担保，会增加成本。而且发行期限较短，规模也很低。世茂这种开发商主体的轻资产ABS，一是可以解决主体增信问题，二是通过把期限拉长至20年，也在一定程度上扩大了融资规模。

此外车阳认为，可能还有个好处，就是对于企业的灵活度，重资产不过户，处置或变现的安排，比较容易。而且作为开发商，储备项目多，资产替换也方便。比如，世茂此次作为储架发行的目标资产，就是世茂嘉年华开发的位于杭州市江干区的世茂天宸项目，包括48套可租赁住宅和732套可租赁房。

“不排除这些资产将来有出售计划，因此世茂在这次融资上的结构安排要灵活一些。”车阳认为，相对于重资产ABS，世茂的轻资产ABS优势在于灵活性。

世茂ABS创新

去年以来发行的保利租赁住房REITs、碧桂园租赁住房REITs等多单租赁住房REITs说明，长租公寓发展方向是资产证券化。

相比之下，世茂已在物业费、购房尾款、酒店等方面做过ABS产品，世茂近两年来对于金融创新领域的价值认知和实践走在行业前列。

世茂近两年开启ABS创新之路：2015年发行全国首单ABS项目、全国首单购房尾款ABS项目，2016年发行酒店ABS项目，也是世茂在非住宅领域的首次证券化实践。同时在2017年世贸完成全国首单地产类租赁ABS项目，并且世贸在该领域应该有想配套化，因为在2017年世贸又发行的全国银行间市场首单商业地产抵押贷款支持票据(CMBN)。随后的10月30日，世茂首单供应链金融ABS项目出炉，证券规模储架额度100亿元，首期发行规模6亿元。

以此次世茂住房租赁租金ABS为例，获得了AAA评级，期限20年，票面利率5.6%。项目原始权益人为上海薇捷企业管理有限公司，财务顾问为江苏银行，联合交易安排人为华能贵诚与招商银行，资产评估机构为世联评估，评级机构为联合信用评级公司，审计师/现金流预测机构为中兴财光华，法律顾问为大成，资产服务法律顾问为融孚律师事务所，增信主体和承诺人为世茂集团。

这项产品结构的灵活性体现于，原始权益人将货币资金委托给华能贵诚信托设立“华能信托·世茂住房租赁”单一资金信托，从而拥有“华能信托·世茂住房租赁”单一资金信托的信托受益权。信托项下，华能信托以信托资产向借款人发放信托贷款。

可租赁住宅部分为建筑面积1.49万平方米的房屋所有权和所分摊的剩余使用年期为66.5年住宅用途国有出让土地使用权，共计48套。可租赁房部分为建筑面积约5.5万平方米的房屋所有权和所分摊的剩余使用年期为36.5年公寓用途国有出让土地使用权，共计732套。

值得一提的是，根据世联评估出具的《浙江省杭州市江干区艮山西路以南(世茂天宸)48套住宅、732套公寓房地产市场价值估计报告》，世联评估选用比较法、成本法、收益法确定估价对象住宅及房屋的房地产市场价值为约30亿元，其中可租赁住宅部分房地产市场价值为9.27亿元，732套可租赁房部分的房地产市场价值约20亿元。目标资产的产权人为杭州市世茂嘉年华置业有限公司，上述房地产项目于2018年投入使用，与周边同类出租物业相比是属于高端物业，且周边租赁市场的出租率超过90%，出租情况较好。

世茂首单轻资产ABS不失为当前房企利用租赁住房融资的一个案例。据统计，自2015年发行具有标杆示范效应的全国首单物业费ABS以来，交易所市场发行的物业费资产证券化项目多达上百亿规模。在我国经济转型的大环境下，世茂的ABS创新，可能是他们认识到作为激活存量资产，提高资金配置效率的重要工具，资产证券化成为实体企业转型发展的有效选择。